任何产业发展到中后期，相当于漏斗收敛的阶段，一定会出现大的战略并购。近年以来，工业经济领域中持续蔓延且加深的产能过剩成为我国经济发展之“殇”，国务院专门发布了化解产能严重过剩矛盾的指导意见，将改革重点锁定钢铁、水泥、电解铝、平板玻璃、船舶等五大严重产能过剩行业，并规划未来五年化解产能过剩的“路线图”。
作为国民经济发展、生产建设和人民生活保障性基础原材料，水泥行业已经发生了突破性变化。新技术、新装备，集约化生产的同时也带来了产能过剩与供需不平衡困境。从全球经济发展规律来看，解决产能过剩一是要实行减量发展的方针，二是要实施联合重组的方式，实现行业优胜劣汰，促使行业价值回归，并购已成为水泥行业发展趋势。凭借资金优势、管理经验和规模优势，大型水泥集团成为并购主力。
本期“走进产业链系列财资主题报道”，带您走进五大产能过剩行业之一的水泥行业，为您解读基于价值链的水泥产业链资源配置和重塑，以及并购过程中的资金集中管理和财资整合之道。
水泥工业是国民经济发展、生产建设和人民生活不可缺少的基础原材料工业。随着我国经济的发展，水泥产业已达到相当大的规模。进入21世纪以来，我国水泥工业发生了突破性的变化，新技术、新装备的集约化生产不断取代落后、分散的小生产方式，新型干法水泥的发展和产业技术进步举世瞩目。但是，随之而来的产能过剩与供需不平衡造成了一部分水泥企业生存困境。严重过剩的产能致使行业经济效益出现快速下滑，企业间的竞争也已进入白热化阶段，各地价格拼杀十分惨烈。而水泥企业仅仅通过精细化管理、整合优化内部资源等内部“瘦身”的方式以降低成本已不足以应对目前的市场压力，还应积极与行业内外企业携手彼此分享和整合外部资源以拓展稳定的盈利渠道。
目前，水泥行业共25家上市公司，总市值达2467.5亿，2012年净利润总和6.8亿，同比价降低了57%，水泥产业仍面临产能过剩的困境，但市场仍看好城镇化带来的上升空间，各市场主体可通过不同方式扩大产能。
需求疲软与产能过剩
内外兼修、开源与节流并举
在经济放缓的形势下，需求疲软与产能过剩两大阴影一直笼罩着国内水泥行业，自2011年下半年以来，由于市场需求大幅下降，水泥价格持续下滑。伴随着市场需求增速的提高或者下降，投资者将相应地增加或减少行业固定资产投资，而水泥市场需求主要来自于基础设施建设、房地产投资和农村市场这三块，水泥企业需要琢磨如何通过延伸产业链及降低水泥生产成本来适应和利用产能过剩，并变产能过剩为产能优势。
随着基础设施建设力度的加大，水泥企业进军砂石骨料业也已成为水泥企业延伸产业链的一种趋势。但延伸产业链来赢取额外市场份额还需与降低运行成本相结合，从减少易损件的损耗出发，选择好的耐磨配件开始，开源节流并加快产业转型升级，从而摆脱需求疲软和产能过剩困境。
需求上看，据悉《全国城镇化发展规划》已经初步明确未来城镇化率到2020年提升至60%，与之相配套的传统基建(铁路、道路)等投资增速有望保持稳定增长。其次，13年1-3Q铁路基建投资额为3287亿元，仅完成13年投资规划62%，累计同比增速达12.5%，可以认为今年铁路基建投资或将受融资影响低于5300亿投资额，根据测算，预计明后两年铁路固定投资将有望提升3-500亿/年至6300-6500亿/年，有望拉动水泥需求。
从市场现状来看，水泥供给呈现持续下滑趋势，行业边际供需改善，行业盈利向好。预计14年-15年新增熟料产能0.81、0.3亿吨，新增比例仅为4.6%、1.6%，加之会议强调节能减排，供需边际持续改善有望保持水泥价格持续上涨。近期华东地区水泥价格已连续上涨10周、中南水泥价格也频频超预期，市场对板块关注度逐步提升。市场现状为201414年水泥行业打下了良好基础。
工业和信息化部向各省、自治区、直辖市人民政府下达了2013年19个工业行业淘汰落后产能目标任务,其中水泥(熟料及磨机)7345万吨。
从企业内部来看，本身资源有限，综合利用内外部资源非常重要，而兼并重组是企业获取外部资源的传统有效途径，但其进行时间长、投入大，且存有较大的风险。与之相比，通过以合作为基础的战略联盟方式以整合外部资源更具可行性和操作性。企业想要拥有更多的竞争资源，采用建立战略联盟的方式以获得现在和未来市场的竞争优势或许是更好的选择。
水泥行业进行内外战略合作是突破行业困境的有效途径，包括水泥企业之间的合作以及水泥企业与下游建工企业的合作、与相关耗材企业采购维修企业的合作。其中，以2012年中国建材集团与海螺集团等两家行业内的水泥巨头签订了战略合作协议为重要开端。
自1997年上市融资之后，兼并重组成为当时海螺水泥超常规扩张的重要手段。海螺以安徽为中心开始向东、南迅速扩展，陆续收购了安徽、江苏、上海、浙江、江西等多家水泥企业。至目前为止，海螺水泥下属140多个子公司，累计建成94条熟料生产线，熟料产能1.64亿吨，拥有250多台水泥磨，水泥产能1.8亿吨。 根据其半年报，海螺水泥2013年一季度销量或超市场预期(同比增幅超过40%)，二季度利润率或超预期。海螺水泥从2012年下半年以来采取了相对激进的销售策略，有效地提高了其市场销量。而与建材集团的合作将进一步提升企业的利润保障。根据海螺水泥半年报，主营业务收入为 232.09 亿元，较上年同期上升 14.33%；归属于上市公司股东的净利润为 30.60 亿元，较上年同期上升 4.89%。
图1：全国各地水泥产量占比
资金风险：市场竞争秩序与货币政策导向
水泥企业的资金问题大多受限于资金来源，应收账款回收率下降、成本上涨也是资金困境的重要原因。从多数水泥企业现状来看，银行加大贷款门槛，项目投资的后续资金难以到位，就水泥上市公司而言，资本市场持续低迷，使得股票融资难度加大，相关数据也显示近年来水泥行业财务费用上涨，增幅较为明显。企业应收账款是现金流的主要来源，可保证企业正常经营活动和良好偿债能力。目前，在市场供大于求、价格持续下跌、库存高举、应收账款攀升的窘境，企业现金流持续减少，开始影响企业的正常生产。据统计，应收账款排名前十中，前6家均为水泥企业，占比高达80%，而应付账款排名中，水泥企业仍占据70%的离比例，并包揽前五。面对此况，水泥企业的市场谈判能力下降，企业开始尝试赊销以求减少库存增加应收账款，并有可能进一步降价以获取资金，从而陷入价格战的恶性循环。
根据相关统计，2013年三个季度水泥行业整体业绩表现不佳，但四季度水泥价格持续上涨。2013年前三季度水泥行业收入达到6835亿元，同比增长7%，利润总额429亿元，同比增长20%，行业毛利率15.38%，同比提升1.03个百分点。从上市公司数据看，2013年前三季度水泥板块（19家上市公司）营业收入达到1284亿元，同比增长16%，归属于母公司凈利润93亿元，同比增长24%，前三季度毛利率25.25%，同比提升1.08个百分点。因此，带动了全行业对2014年业绩预期的上涨，预测2014年行业新增需求约1.62亿吨（同比增长6.8%），由于新增产能较少（行业协会统计中性预期下新增熟料产能仅为0.73亿吨，合计水泥产能1.1亿吨），2014年行业整体边际供需格局将继续改善，产能利用率将回升至78%左右。市场需求的回升有望缓解水泥企业现金流问题，但物流成本、能源制约、资金供给仍将遏制水泥行业提高产能、产生利润。
图2：水泥产业成本构成情况
从未来看，水泥行业资金风险问题取决于当前的货币政策导向和市场竞争秩序的改善。根据现在的经济运行情况看，房地产仍然高速运行，数据表明目前经济仍处于趋热状态，央行进一步加息已经成为专家的共识。如果经济进入加息周期的预测变为现实，货币政策的紧缩效应将使水泥行业的资金链进一步缩紧，面临的资金风险将更难消化。
2013年上半年，全国水泥产量为10.96 亿吨，同比增长 9.67%，增速较上年同期上升了 4.19个百分点；全国水泥行业投资560 亿元，同比下降 9.45%。受益于固定资产投资的 稳定增长，水泥市场需求得到有效支撑；同时，行业新增产能同比减少，集中度不断提高，供求关系持续改善。
新型城镇化明朗化，是驱动水泥建材行业上行的最主要因素。根据市场反应及政策导向，预计2015年水泥制造行业销售收入将达到10874亿元左右。到2015 年，规模以上企业工业增加值年均增长10%以上，淘汰落后水泥产能，主要污染物实现达标排放，协同处置取得明显进展，综合利用废弃物总量提高20%，42.5级及以上产品消费比例力争达到50%以上，前10家企业生产集中度达到35%以上。
假设2020年中国轨道交通的人均长度达到发达国家城市的平均水平，测算大概需要7800公里；中国整体城市道路的面积率如果2020年提升到世界发达国家的平均水平，则需要11642平方公里道路；城镇住宅方面，预计到2020年存量住宅将达到327亿平米。因此可以测算到交通、道路、住宅三个主要领域的水泥需求在2020年将达到4亿吨。
淘汰落后 全行兼并
公司规模较大，发展速度较快，投资额较大，属于我国水泥行业的领跑者，是行业内的主要竞争企业。其他规模较小的企业属于跟随者，参与一定的行业内竞争，近年来水泥行业兼并重组加剧，行业内竞争较为激烈，受困于资金链问题规模以上企业数量有减少的趋势。行业兼并重组以及行业结构调整、淘汰落后产能的政策力度逐步加强，行业进入壁垒越来越高，因此近几年水泥新进入者比较少，如果要进入也主要是通过兼并重组的形式进入，新进入者对现有行业内企业的威胁也相对较小。
根据工业和信息化部向各省、自治区、直辖市人民政府下达的2013年19个工业行业淘汰落后产能目标任务,其中水泥(熟料及磨机)7345万吨。此前，工信部于2012年7月和9月分两批下达19个工业行业淘汰落后产能企业名单,共涉及水泥企业1111家,共淘汰产能2.84亿吨,超过当年4月份确定的2.19亿吨的淘汰目标。目前,虽然国内落后产能占比已经较低,但是不能排除年内工信部进一步调高全年落后产能淘汰目标的可能。就水泥企业实际操作来看，“重复淘汰”和“暂时淘汰”的行为存在普遍,甚至部分企业在淘汰落后产能的同时,却上马产能更大的生产线,导致实际产能有增无减。
根据相关统计，2013年三个季度水泥行业整体业绩表现不佳，但四季度水泥价格持续上涨。2013年前三季度水泥行业收入达到6835亿元，同比增长7%，利润总额429亿元，同比增长20%，行业毛利率15.38%，同比提升1.03个百分点。从上市公司数据看，2013年前三季度水泥板块（19家上市公司）营业收入达到1284亿元，同比增长16%，归属于母公司凈利润93亿元，同比增长24%，前三季度毛利率25.25%，同比提升1.08个百分点。因此，带动了全行业对2014年业绩预期的上涨，预测2014年行业新增需求约1.62亿吨（同比增长6.8%），由于新增产能较少（行业协会统计中性预期下新增熟料产能仅为0.73亿吨，合计水泥产能1.1亿吨），2014年行业整体边际供需格局将继续改善，产能利用率将回升至78%左右。
另外，受益产能政策、环保加强，小粉磨站及无矿石资源的中小水泥企业产能控制更加严格，龙头企业优势更加显著。而近期全国多地连续出现雾霾天气，各地政府就治理大气污染出台了水泥等行业的节能减排措施，在下游需求持续增长的背景下，供给受限引发价格持续上行。截止本周末，东北三省冬储价格和停产计划仍无消息出台，已有部分企业因库满自动停产，粉磨站80%也都处于停产中。
工信部产业政策司处长袁克兰曾表示，我国水泥在产能经过连续多年快速扩张，已出现全面过剩的今天，延伸水泥产业链，特别是向混凝土产业延伸已成为广大水泥企业战略转型，寻求发展之路的重要方式。要实现这种方式的发展，最好的途径就是实施企业兼并重组。
不同于钢铁行业产能的严重过剩，前期水泥建材公司通过兼并收购消灭了大量落后产能，尽管目前产能仍相对过剩，但未来“城镇化”将有效实现水泥建材企业的去库存化，大企业通过并购优化资源是做大做强的不二法门。
目前我国城市化率水平达52%，据悉《全国城镇化发展规划》已经初步明确未来城镇化率到2020年提升至60%，与之相配套的传统基建(铁路、道路)等投资增速有望保持稳定增长。其次，13年1-3Q铁路基建投资额为3287亿元，仅完成13年投资规划62%，累计同比增速达12.5%，可以认为今年铁路基建投资或将受融资影响低于5300亿投资额，根据测算，预计明后两年铁路固定投资将有望提升3-500亿/年至6300-6500亿/年，有望拉动水泥需求。
以南方水泥为例，从2007年创建开始，从30多家扩展到了现在的300多家，收购对象除水泥企业外，还包括近200家混凝土等下游企业。规模快速扩张带来的是成员企业多、管理幅度大、管理半径长等问题，因此，南方水泥在组建8个月以后调整工作重心，把资金的集中管理作为并购重组企业集团管理整合的首要任务。
南方水泥以融资集中管理为起点来建立一个更紧密的银企合作关系。融资银行分布在东南经济区，共146家银行，平均融资余额大概是7000万，平均存款余额165万，总部和区域公司这两级的融资平台占比是3：5。财务费用通过整改后比整合之前下降了20%以上，集团内部统筹运用的程度大幅度提高。2012年整个南方和区域之间日渐的资金调动超过了400亿，较2009年增长了20多倍。
截止2012年底，南方水泥按照区域设立了9个区域公司，2013年上半年又将9个区域公司整合成为五个区域公司。
政策指导 环保占据一席
环保部12月5日审议并原则通过了《水泥工业大气污染物排放标准》，将进一步修后会同国家质检总局联合发布实施。相关消息，水泥行业现有生产线氮氧化物排放标准将下降至400毫克/立方米，新建生产线将执行320毫克/立方米，这将有助于行业转型升级。而大气污染防治工作积极进行，部分地区水泥企业生产受限，行业化解过剩产能相关政策也陆续出台，并结合信贷、财税等政策促进淘汰落后产能、抑制新增产能以及促进企业兼并整合，长期来看有望促进水泥行业的供需关系改善。
“环境就是生产力”这一理念已经被水泥企业所理解接受，大气治理与产能过剩叠加施压，将会改变中国水泥产业并购重组的模式，相信拥有“环保盾牌”的水泥企业，将能够在中国市场占据大势所趋的主导优势。
角色尴尬 受制产业链
从全行业关联来看，上游产品（如能源）价格的上涨将产生传导效应，带动水泥价格攀升，进而拉动下游行业价格的上升。因此，处于产业链中间位置的水泥行业境地尴尬。上游能源价格和下游行业价格双高，而水泥价格步步走低，必然导致水泥行业的利润大量被转移到上游下游行业企业。
再从企业内部来看，水泥价格等于成本费用和利润的总和。在受制于上游能源产品和下游企业，市场竞争激化、价格走低的情况下，水泥生产成本和销售费用也将随之上升。从价值角度上看，水泥价格的下滑实质上反映了水泥企业对市场的“利润让渡”，表现出来的就是企业现金流的断裂，而当利润不足以维持企业正常运作的时候，水泥企业就面临着生存危机。资金积累不足，长期来看还会影响企业技术升级和固定资产的更新，从而削弱企业竞争力。
归纳目前水泥行业现状，一方面受制于上游能源价格不断走高，水泥企业生产成本不断上升，另一方面，下游由于全局经济增速缓慢、固定资产投资增速的减缓导致需求不足。在两座大山的挤压下，水泥企业利润空间不断缩小，同时又面临市场的运输环节，这里所指的运输包括了上游能源产品和水泥成本的销售运输，物流的疏忽也将导致综合成本的上涨。
图3：水泥行业向上下游产业转移利润示意图
图4：目前全国上市水泥公司分布情况
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